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Enzo Pacheco: Empresas para você ter na sua lata de café

04/08/2021 - 11:54
“Para aqueles que não possuem nada de tecnologia e pensam em adicionar esse vetor em suas carteiras, acredito que devam começar com as chamadas Big Techs” diz o colunista.

Quem acompanha os mercados internacionais provavelmente teve poucas horas de sono na semana passada.

Em um prazo de cinco dias, foram dezenas de companhias reportando seus resultados trimestrais, uma reunião do banco central americano para definição de sua política monetária e a divulgação do PIB do segundo trimestre da maior economia do planeta. Haja café para conseguir acompanhar tudo isso.

Começando pelo fim, o produto interno bruto dos EUA apresentou um crescimento anualizado de 6,5%, fazendo com que o PIB real do país voltasse para níveis acima dos pré-pandemia, do quarto trimestre de 2019. Entretanto, a taxa foi bem menor do que os 8,4% esperados pelos economistas, o que acendeu uma luz amarela na cabeça dos investidores.

É até possível que alguns já estivessem esperando algo do tipo, uma vez que um dia antes o presidente do Federal Reserve, Jerome Powell, anunciou a manutenção da taxa básica de juros no intervalo entre 0% e 0,25%. Na conferência após a divulgação da decisão do colegiado, Powell reforçou que a economia americana ainda estaria longe do seu nível ideal e que um grande contingente de pessoas permanece fora da força de trabalho.

Além disso, as dúvidas relacionadas à pandemia — com a variante delta causando apreensão ao redor do mundo — forçaram os investidores a reverem seus cenários para os próximos meses. Será que é a hora de abandonar as teses de reabertura e voltar a buscar exposição no setor de tecnologia?

Não acho que seja necessário uma rotação completa do portfólio nessa direção, com alguns cases ligados à retomada econômica ainda em preços atrativos. Mas, para aqueles que não possuem nada de tecnologia e pensam em adicionar esse vetor em suas carteiras, acredito que devam começar com as chamadas Big Techs.

Na série As Melhores Ações do Mundo, defendemos que o investidor deveria sempre ter uma parcela do portfólio nessas companhias — como se fosse uma poupança de longo prazo, naquelas latas de café que nossos avós guardavam seu suado dinheirinho. A questão aqui não é se o investidor deve ter algo alocado, mas sim quanto deve ter (um percentual que, obviamente, pode variar ao longo do tempo).

Na semana passada, as cinco maiores empresas de tecnologia do mundo (Alphabet, Amazon, Apple, Facebook e Microsoft) divulgaram os balanços do segundo trimestre e, em sua maioria, apresentaram resultados bem superiores às expectativas dos analistas.

A exceção ficou com a Amazon, que reportou vendas abaixo das projeções de mercado. Mesmo com o lucro por ação vindo quase 25% maior do que o esperado, os investidores focaram na primeira linha do resultado e nas projeções piores do que as estimativas para o terceiro trimestre; a ação se desvalorizou mais de 7% no dia seguinte à divulgação. Mas, na nossa visão, essa queda abriu oportunidade para quem não tem o ativo em seu portfólio.

Isso porque, apesar da receita menor do que as expectativas, o fato é que estamos falando de um crescimento de quase 30% na comparação anual. Além disso, quando olhamos os números em linhas de negócio mais detalhadas, o investidor consegue identificar que os braços com maiores margens seguem em um ótimo momento. O caso mais notório é o de publicidade, que dobrou a sua velocidade de crescimento em relação ao segundo trimestre do ano passado, passando de 41% para 83% no 2T21.

Analisando o todo como a soma das partes, podemos estimar um valor justo para a companhia — e, aos preços atuais, poderíamos dizer que temos uma boa oportunidade para investidores com foco no longo prazo.

Tendo como base os outros nove maiores e-commerces dos EUA (já que a Amazon é disparada a primeira colocada no país), e adicionando outras companhias que têm se destacado nesse segmento, como a Etsy e a Williams-Sonoma, é possível chegar a um múltiplo Preço/Vendas acima de 1 para essa linha de negócio. Evidentemente, muitos podem argumentar que o múltiplo deveria estar muito mais próximo daquele do Walmart (0,7 vez) do que da Apple (mais de 7 vezes), visão com a qual concordamos, dado o porte do negócio em terras americanas.

Contudo, a empresa tem demonstrado uma capacidade de ganhar participação de mercado acima de suas concorrentes: desde o 1T19, a taxa média de crescimento desse braço da companhia está perto dos 30%. O Walmart, no primeiro trimestre fiscal de 2022 (encerrado em abril), apresentou crescimento de 2,7%; a Target, que vem obtendo êxito na sua empreitada no mundo digital, reportou aumento de 23,9% no 1T21. Considerar um múltiplo de 1 vez seu faturamento nos parece adequado para a realidade da companhia.

Já nas operações internacionais, é prudente pensar que a Amazon teria um pouco mais de dificuldade que suas concorrentes locais, tanto por situações ligadas ao dia a dia do negócio (logística, por exemplo) como até mesmo por questões culturais a que a companhia teria que se adaptar para conseguir bons frutos nessas regiões. 

Ainda assim, a expertise global da empresa pode ser um ativo interessante ao entrar em um novo mercado. Além disso, a visão de longo prazo da Amazon — com a célebre frase de Jeff Bezos na sua primeira carta aos acionistas, de que focaria primeiro em fluxos de caixa para depois pensar em lucratividade — pode nos levar a acreditar que a empresa insistiria em suas apostas mesmo com determinadas regiões queimando recursos por um bom tempo.

Desde o final de 2018 até o 1T21, a “Loja de tudo” reportou um crescimento de 76% nas suas operações internacionais, menor do que o apresentado pela Magazine Luiza no mesmo período (+106%), mas com um nível de vendas quase 20 vezes maior do que a brasileira. Já o Mercado Livre conseguiu triplicar sua receita nesse intervalo; importante notar, porém, que a companhia fundada na Argentina possui vendas que equivalem a pouco mais de dois terços do reportado pela Magalu (em dólares). Assumir um múltiplo de 5 vezes para suas operações internacionais (algo próximo do observado em Magazine e Alibaba) seria conservador, dada a capilaridade do negócio.

Por fim, mas não menos importante, ficam as operações da Amazon Web Services (AWS). Principal vetor de crescimento da Amazon nos últimos anos, aqui estaria a “joia da coroa” para muitos investidores.

Antes, uma ressalva: a nomenclatura “computação em nuvem”, muitas vezes, pode gerar confusão no público, dado que hoje em dia muitas empresas fornecem a estrutura necessária para rodar as aplicações desenvolvidas por programadores. Apesar de coisas distintas, é válido dizer que o sucesso de uma está ligado diretamente ao da outra.

Neste caso, a AWS acaba sendo o destino de muitas dessas companhias negociadas por 15, 20 ou até 30 vezes suas vendas. Só que a estrutura de custos da AWS é diferente da dessas empresas, que podem ser consideradas “asset light”. Assumir o múltiplo médio não nos parece ser o mais justo. 

Entretanto, o sucesso de um programa específico pode atrair mais usuários para a ferramenta, aumentando a demanda assim pela capacidade de processamento da AWS. Dado que a companhia pode ser o “cérebro” por trás do funcionamento de diversos desses aplicativos, estamos falando de um negócio com caráter exponencial. Talvez um múltiplo 40% menor do que o de suas comparáveis (o que daria algo como 15 vezes suas receitas) possa ser considerado razoável para essa parte da empresa.

Isso sem falar que dentro da AWS estão os negócios de publicidade da Amazon, que hoje já rodam com receita anualizada da ordem de US$ 30 bilhões e que vêm ganhando velocidade de crescimento nos últimos trimestres. Como comparação, o Facebook reportou vendas de US$ 86 bilhões em 2020; além disso, esse montante é quase 3 vezes maior do que as receitas anuais de Twitter, Snap e Pinterest somadas.

Se assumirmos uma média do múltiplo Preço/Vendas dessas três empresas e aplicarmos ao faturamento anualizado com publicidade da Amazon, somente essa parcela do negócio da AWS valeria aproximadamente US$ 620 bilhões; se considerássemos apenas a metade desse múltiplo médio, ainda estaríamos falando de algo em torno de US$ 310 bilhões.

Considerando as receitas dos últimos 12 meses e os múltiplos citados anteriormente — na nossa visão, conservadores — para cada linha de negócio, o valor justo para a Amazon seria o mesmo que o preço da cotação em tela, sem assumir nenhum crescimento e nenhuma outra frente de atuação em que a empresa possa vir a entrar (e ela já se mostrou capaz de se aventurar nas mais diferentes empreitadas nos últimos anos).

Outro ponto importante é que o CEO que “tomou” o posto de Bezos, Andy Jassy, era o responsável pela AWS antes de assumir o cargo de principal executivo da companhia. Ou seja, é possível que novidades relacionadas a essa linha de negócio surjam nos próximos trimestres. 

Para muitos investidores, fazer o simples é o mais difícil quando o assunto é investimentos. Àqueles que estão começando agora a alocar seus recursos em empresas internacionais, sugiro ir pelo caminho mais fácil e apostar em uma das maiores e mais inovadoras companhias do mundo.

Um abraço,

Enzo Pacheco

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Última atualização por Nathan Miranda - 04/08/2021 - 11:54

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