Ibovespa ‘Não dá para perder mais tempo discutindo regra fiscal, é preciso preparar o terreno para 2027’, diz Felipe Salto, da Warren
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O governo federal fechou 2025 com um déficit primário de R$ 13 bilhões, equivalente a 0,1% do Produto Interno Bruto (PIB), e conseguiu, assim, cumprir a meta estabelecida no arcabouço fiscal.
O resultado, divulgado pelo Tesouro Nacional no fim de janeiro, ficou dentro da banda de tolerância prevista nas regras: a meta é de déficit zero, mas há margem de 0,25 ponto percentual do PIB para cima ou para baixo sem caracterizar descumprimento.
Na prática, a regra permite que o governo encerre o ano com um déficit de até R$ 31 bilhões sem ser considerado fora da meta. O número “oficial” de R$ 13 bilhões, porém, reflete um ponto central do desenho do arcabouço: a possibilidade de excluir determinadas despesas do cálculo, desde que estejam dentro das compensações autorizadas.
Apesar do déficit oficial estar dentro da meta, Felipe Salto, economista-chefe da Warren Investimentos e ex-secretário da Fazenda e Planejamento do Estado de São Paulo, pondera sobre a efetividade do ajuste.
“As contas públicas melhoraram, no atual governo, considerando-se o ponto de partida muito ruim de 2023, quando foi preciso saldar gastos deixados pelo governo anterior. Ainda assim, o país encerra o período com déficit primário e dívida em trajetória de alta”, afirma Salto, em entrevista ao Money Times.
Quando essas exceções liberadas pelo arcabouço são retiradas da conta, o quadro muda. Sem os abatimentos, o governo teria encerrado 2025 com um déficit primário de R$ 61,69 bilhões, o equivalente a 0,48% do PIB. Ainda assim, o resultado foi melhor do que o esperado pelo mercado: segundo a pesquisa Prisma Fiscal, os analistas projetavam um déficit de R$ 68,21 bilhões para o ano.
A diferença entre o número “dentro da meta” e o déficit efetivo sem compensações se explica por R$ 48,6 bilhões em despesas que não entram no cálculo para fins de cumprimento do alvo fiscal.
O principal item foi o pagamento de precatórios, que somou R$ 41,149 bilhões (0,32% do PIB). Também ficaram fora do resultado primário usado para a meta os gastos com ressarcimento a beneficiários do INSS (R$ 2,835 bilhões), despesas temporárias de educação e saúde (R$ 2,2 bilhões) e projetos estratégicos de defesa (R$ 2,5 bilhões).
Salto avalia que, embora o novo arcabouço fiscal tenha sido um avanço em relação à regra anterior, o governo ainda enfrenta desafios relevantes. “O atual governo erra ao não priorizar a revisão e contenção dos gastos, mas acerta ao buscar maior progressividade tributária”, diz, citando medidas como tributação de fundos fechados, limitação de compensações tributárias e taxação de apostas e recursos no exterior.
Mesmo com esses abatimentos, o desempenho de 2025 mostra deterioração em relação ao ano anterior. O déficit teve alta real de 32,3% frente a 2024, quando o rombo havia sido de R$ 42,92 bilhões (0,36% do PIB). Naquele ano, o resultado foi pressionado por gastos extraordinários ligados às enchentes no Rio Grande do Sul, além do crescimento de despesas obrigatórias, como Previdência e Benefício de Prestação Continuada (BPC).
Em 2025, por sua vez, houve redução expressiva desses gastos extraordinários — queda de R$ 20,7 bilhões —, mas a expansão das despesas permanentes seguiu impondo pressão sobre o orçamento.
Segundo o economista, houve muitos acertos do lado da arrecadação, mas o controle de despesas ficou aquém do necessário. “Pelo lado dos gastos, o Congresso pouco ajudou e faltou um programa mais claro de contenção do avanço das despesas obrigatórias”, afirma.
As despesas com benefícios previdenciários cresceram R$ 41,4 bilhões (4,1%), enquanto o BPC aumentou R$ 10,8 bilhões (9,1%). Também subiram os gastos com pessoal e encargos sociais (R$ 16,9 bilhões), refletindo reajustes concedidos ao funcionalismo, além da complementação da União ao Fundeb, que avançou 19,7% (R$ 10 bilhões).
No total, as despesas cresceram 3,4% acima da inflação, superando a alta real de 3,2% das receitas.
Do lado da arrecadação, o Tesouro destaca o aumento de R$ 43,56 bilhões no Imposto de Renda, impulsionado por rendimentos do trabalho, do capital e de residentes no exterior, além da alta no IRPF. Também houve crescimento expressivo no IOF, com R$ 15,4 bilhões (21,3%), influenciado por operações de câmbio, crédito e títulos.
A receita previdenciária subiu R$ 37 bilhões, acompanhando o dinamismo do mercado de trabalho. Em sentido oposto, dividendos e participações caíram R$ 26,3 bilhões, sobretudo pela redução de repasses de Petrobras e BNDES, enquanto as receitas com exploração de recursos naturais avançaram R$ 14,8 bilhões, puxadas pelo pré-sal.
Questionado sobre o uso de receitas não recorrentes, como antecipação de dividendos e elevação do IOF, Salto ressalta que parte das medidas tem efeito permanente, mas alerta para os limites dessa estratégia.
“Como a carga tributária é elevada, dada a nossa renda per capita, é difícil sustentar um ajuste concentrado apenas no lado das receitas. Quem assumir em 2027 precisará apresentar um programa mais completo e estrutural”, afirma.
Além da conta “na margem”, um fator que ajudou a limitar o déficit foi o chamado empoçamento: cerca de R$ 8 bilhões em recursos empenhados que acabaram não sendo executados. Trata-se de despesas autorizadas que, por entraves operacionais ou regras de vinculação — como emendas impositivas —, não se transformam em pagamento no período.
Nos últimos anos, o resultado primário oscilou fortemente: o déficit recorde de 2020, em meio à pandemia, deu lugar a um ajuste em 2021, um superávit em 2022 e novos rombos em 2023, 2024 e 2025, refletindo choques e tentativas incompletas de recomposição fiscal.
Sobre o efeito de anos eleitorais, Salto alerta que o Orçamento aprovado para 2026 já é bastante generoso. “A maior parte dos programas que o governo queria turbinar já está contemplada. A grande questão agora é olhar para 2027”, afirma.
Alta na dívida pública
A pressão fiscal não se limita ao resultado anual. O endividamento público segue em trajetória de alta, em parte por conta do custo dos juros.
O quadro preocupa porque a dinâmica da dívida é altamente sensível à Selic. Cada 1 ponto percentual de aumento da taxa básica mantido por 12 meses eleva a dívida bruta em R$ 55,9 bilhões, o equivalente a 0,44 ponto percentual do PIB. Com a Selic em 15% ao ano, o gasto com juros segue como um dos principais vetores de deterioração do endividamento.
A dívida bruta fechou 2025 em 78,7% do PIB, somando R$ 10 trilhões, com alta de 2,4 pontos percentuais no ano, segundo o Banco Central. Já a dívida líquida avançou para 65,3% do PIB, ou R$ 8,3 trilhões, no maior nível da série histórica iniciada em 2001.
Para Salto, o primeiro passo para estabilizar essa trajetória é anunciar um programa estrutural a partir de 2027, com o iníco de um novo governo, que inclua revisão de gastos obrigatórios, redução de subsídios, corte de gastos tributários, desvinculação e desindexação, além da contenção de emendas parlamentares e do Fundeb.
Perguntado sobre como sinalizar ao mercado que a política fiscal é sustentável, especialmente em ano eleitoral, Salto é categórico: “Não se pode mais perder tempo discutindo regra fiscal. A que está em vigor é razoável. Agora é preciso preparar o terreno para medidas efetivas a partir de 2027”, afirma.
O que diz o mercado
O economista Tiago Sbardelotto, da XP, avalia que o resultado das contas públicas trouxe um sinal positivo ao indicar que o governo central conseguiu cumprir a meta de resultado primário em 2025, sustentado por receitas mais fortes e execução de despesas abaixo do esperado.
Apesar disso, ele chama atenção para a deterioração do resultado primário total e para o aumento do déficit em relação a 2024. Em relatório, ressalta que “o resultado primário total — que realmente importa para a dinâmica da dívida — foi pior do que no ano passado”.
Do lado do gasto, Sbardelotto destaca pressões estruturais em previdência e benefícios sociais e afirma que “a tendência da dívida deve continuar sendo motivo de preocupação”, dado o enfraquecimento da atividade e o avanço das despesas obrigatórias.
No BTG Pactual, o economista Fabio Serrano avalia que o governo central encerrou 2025 com déficit primário de R$ 61,7 bilhões (0,5% do PIB), ainda dentro do intervalo da meta, em um ano de crescimento real tanto da receita líquida quanto das despesas.
Segundo ele, a arrecadação recorrente seguiu robusta, com destaque para tributos ligados ao mercado de trabalho e ao IOF, enquanto a dinâmica de gastos foi marcada por aceleração das despesas discricionárias no segundo semestre e mudança na sazonalidade de pagamentos judiciais.
Já a Instituição Fiscal Independente (IFI), do Senado, afirma que o cumprimento formal da meta não representa, necessariamente, melhora da posição fiscal. Em relatório, a IFI destaca o peso de receitas não recorrentes e alerta para o “esgotamento desse expediente”, especialmente em um cenário de desaceleração econômica.
A instituição também ressalta que a estratégia de perseguir o piso da meta tem sido insuficiente para conter o avanço da dívida bruta, que deve seguir em trajetória de alta nos próximos anos.
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