BTG retoma cobertura do Méliuz (CASH3) com recomendação de compra após ação saltar 114% desde a nova estratégia de bitcoin (BTC)

Méliuz (CASH3), a empresa que quer acumular cada vez mais bitcoin (BTC) (Imagem Montagem Money Times Divulgação)

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As ações do Méliuz (CASH3) acumulam alta de mais de 110% desde quando a empresa  de cashback adotou uma estratégia de tesouraria de bitcoin (BTC). E, nesta quarta-feira (25), o BTG Pactual lançou um relatório retomando a cobertura dos papéis com recomendação de compra.

Assim, o BTG também elevou o preço-alvo das ações para R$ 10,00, o que representa um potencial de alta de 43% em relação ao fechamento da última terça-feira (24).

Mas afinal, o que empolgou tanto assim os analistas na nova tese de encarteiramento de bitcoin?

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Voltando alguns passos, o Méliuz anunciou em março deste ano a estratégia de se tornar uma Bitcoin Treasury Company (em outras palavras, uma empresa de acumulação de bitcoin, a maior criptomoeda do mundo e considerada o “ouro digital”).

Apesar de ser um tipo de estratégia nova para empresas — os próprios analistas assumem que passaram a estudar o modelo há poucas semanas —, o relatório afirma que essa é uma “aposta que vale o risco”, destacando, entre outras coisas, o potencial de valorização do bitcoin.

“Nossa reação inicial ao anúncio [de acumulação de BTC] foi de surpresa e ceticismo”, escrevem os analistas Ricardo Buchpiguel, Eduardo Rosman e Thiago Paura, que assinam o relatório.

“No entanto”, continuam, “com a valorização de 114% da ação desde que a estratégia foi revelada, ficou claro que estávamos perdendo algo”.

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Méliuz (CASH3) e o bitcoin (BTC): Um raio-X nos negócios

De acordo com os analistas, a estratégia de investimento do Méliuz consiste em quatro pilares fundamentais — sendo, evidentemente, o desempenho do bitcoin o principal deles. 

Os demais são:

1. A avaliação de seu negócio de cashback já existente; 
2. A alta volatilidade das ações CASH3;
3. E a capacidade da empresa de emitir dívidas ou instrumentos híbridos (como debêntures conversíveis ou ações preferenciais) atrelados ao bitcoin (BTC).

No caso do BTG, os analistas levam em conta principalmente o desempenho do bitcoin, a avaliação do negócio já existente e a volatilidade das ações em seus modelos. 

Começando pelo valuation, o negócio de cashback é avaliado em R$ 400 milhões, aproximadamente 6x o valor da empresa sobre o Ebitda (EV/Ebitda).

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Nas estimativas dos analistas, a unidade deve perder relevância com o aumento da participação da estratégia de bitcoin ao longo do tempo.

Já quanto à volatilidade dos papéis, o BTG destaca que Bitcoin Treasury Company “vendem volatilidade e exposições variadas ao BTC”.

“Ao contrário das empresas tradicionais, essas companhias geram valor não a partir de operações centrais, mas sim aumentando o número de bitcoins por ação (BTC/ação) por meio da emissão de instrumentos financeiros — como ações, debêntures conversíveis, ações preferenciais e warrants”, escrevem.

Volatilidade e assimetria

Assim, a alta volatilidade das ações dessas empresas implica na venda desses instrumentos vinculados a opções em termos mais favoráveis para a empresa.

Usando como exemplo a Strategy (ex-Microstrategy), a empresa frequentemente emite debêntures conversíveis com juros próximos de zero e preços de exercício de opções altas.

“Como alguns investidores buscam exposição ao bitcoin com salvaguardas, eles estão dispostos a comprar esses conversíveis — mesmo que isso signifique abrir mão de parte do potencial de alta do próprio BTC”. 

Em última instância, essas empresas listadas usam seu status público para oferecer exposição estruturada ao bitcoin por meio de vários perfis de risco, ao mesmo tempo em que capturam valor de cada emissão.

Os riscos da estratégia de bitcoin do Méliuz

Como é de se esperar, um fraco desempenho do bitcoin pode colocar em xeque a estratégia do Méliuz. Ainda, dizem os analistas, que tudo pode desmoronar se qualquer um dos pilares ditos anteriormente enfraquecer e não for compensado pela força nos outros. 

“Assim, se o bitcoin tiver um desempenho ruim nos próximos anos, o investidor não apenas estaria exposto a um ativo em depreciação, mas a empresa também poderia não conseguir emitir novos instrumentos de dívida — o que significa que o investidor teria pago um prêmio de mNAV sem colher os benefícios do rendimento em BTC”, escrevem. 

Vale lembrar que o mNAV é o multiple of Net Asset Value, a comparação do valor de mercado da companhia ao valor de mercado dos seus bitcoin em custódia. 

Dessa forma, os analistas não descartam a possibilidade de que a empresa não consiga levantar capital para comprar mais bitcoins, o que quebraria a lógica central do modelo. E, é claro, é quase impossível prever o preço do BTC com certeza.

Ainda assim, o Méliuz não enfrenta um risco que a própria Strategy enfrentou com o bear market do bitcoin em 2022, que é de ser forçada a vender suas participações na criptomoeda a preços baixos.