Bolsa, câmbio, juros: Para onde olhar para entender o verdadeiro tamanho do risco doméstico?

(Imagem: Pixabay/ geralt)

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Em momentos de maior incerteza, é comum buscar nos preços dos ativos uma síntese da percepção de risco do país. No Brasil, essa leitura tem sido especialmente desafiadora ao longo deste ano.

A bolsa passou por uma correção relevante desde abril, mas ainda assim segue no campo positivo no acumulado de 2026. O câmbio, longe de refletir o desconforto que vinha do final do ano passado, exibe um dos melhores desempenhos entre as principais moedas frente ao dólar. Já a curva de juros conta uma história bem diferente, com prêmios elevados em toda a sua extensão.

Entre os três, é a curva que tem sido o termômetro mais preciso do risco-país, justamente por ser o ativo menos contaminado por fatores que vêm distorcendo bolsa e câmbio.

O desempenho da bolsa

O desempenho da bolsa neste ano resulta de uma combinação favorável de fatores que pouco têm a ver com a melhora estrutural do ambiente doméstico. O ganho relevante das commodities, com destaque para o petróleo em meio à escalada no Oriente Médio, ajudou a sustentar o índice através do peso do setor no índice.

A esse impulso externo, soma-se o estímulo fiscal do governo, que tem mantido o mercado de trabalho aquecido e a renda das famílias em expansão, dando fôlego adicional a setores ligados ao consumo doméstico. A correção recente apenas devolveu parte do exagero, mas o saldo do ano segue maquiando uma realidade local mais frágil do que parece à primeira vista.

O câmbio

O câmbio também tem sido beneficiado por motivos que pouco dizem sobre o risco interno. O retorno dos juros locais, ainda muito elevado, atrai posições compradas em real mesmo em um mundo com Bancos Centrais mais cautelosos.

A isso se acrescenta o posicionamento geopolítico relativamente confortável do país, que combina a condição de importante produtor de petróleo com o distanciamento dos focos atuais de tensão. O resultado é que o real figura entre as quatro moedas de melhor desempenho frente ao dólar no ano, mesmo com uma deterioração fiscal evidente.

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Em outras palavras, fatores externos e técnicos têm conseguido neutralizar uma parcela importante do prêmio que tradicionalmente seria exigido para se carregar o real.

Já a curva de juros…

A curva de juros, por sua vez, escapa em boa medida a esse tipo de distorção. Ela responde primeiro à inflação esperada e ao risco fiscal, e secundariamente a fluxos externos. Por isso, ao mesmo tempo em que bolsa e câmbio se beneficiam do quadro internacional, a curva captura com mais nitidez aquilo que mais preocupa no Brasil.

No curto prazo, os juros refletem um risco inflacionário com raízes externas, derivadas dos choques recentes de energia, mas principalmente fiscais, com mercado de trabalho aquecido, renda real em expansão e expectativas de inflação que seguem desancoradas.

No longo prazo, o prêmio elevado da curva reflete uma dinâmica de dívida que continua piorando e um arcabouço fiscal que dá poucos sinais de garantir sua estabilização.

Esses riscos tendem a se acentuar à medida que nos aproximamos da eleição presidencial. Até aqui, o debate político tem orbitado em torno de pautas com impacto negativo sobre a trajetória fiscal e nenhum sinal claro de que o equacionamento das contas públicas estará no centro das propostas.

A combinação entre o desgaste de uma agenda eleitoral polarizada e a manutenção de estímulos fiscais que reforçam o curto prazo em detrimento da sustentabilidade da dívida tende a manter os prêmios pressionados nos próximos meses.

Bolsa e câmbio podem voltar a oscilar, sobretudo se as condições externas mudarem. Mas, enquanto durar o atual quadro, será na curva de juros que se deverá olhar para entender o verdadeiro tamanho do risco doméstico. É ali que está sendo precificado, com mais precisão, aquilo que ainda evitamos enfrentar.